2026 年最大风口是“股票永续合约”，Hyperliquid 只不过开始！

适应或死亡

不到十年前，那些高高在上、受人尊敬的传统金融（TradFi）“老油条”们，对 BitMEX 借助这种名为“永续掉期”（perpetual swap）的新衍生品合约所创造的 100 倍杠杆加密衍生品市场，充满了鄙视和不屑。当我读到《格兰特利率察看家》（Grant’s Interest Rate Observer）的 Jim Grant 和 Myrmikan Capital 的 Dan Oliver 发出的信函，强调 BitMEX 为数字货币提供这种“大规模杀伤性武器”（WMD）有多么疯狂时，我笑了。

但世事变迁何其快。忽然之间，像**新加坡交易平台（SGX）和芝加哥期权交易平台（CBOE）**如此的传统交易平台，都将在 2025 年底前推出永续合约或类似商品。[1] 在“美利坚治世”（Pax Americana）的零售范围，呼吁赋予平民和贵族同样的特权、让他们不需要 VPN 就能买卖永续合约的呼声，促进 Coinbase 在今年早些时候上线了一个类似 CBOE 版本的、被阉割的永续合约。在这个衰落帝国中，其他那些渴望打破芝加哥产品交易平台（CME）垄断地位的无畏创业人士们，将在拟议中的 美国商品期货委员会 管理的监管沙盒中获得机会。[2] 据了解，在追捕了鄙人与加密衍生品范围的别的人之后，美国商品期货委员会 已经改过自新，第三成为了金融革新的朋友。

永续合约到底有哪些魔力，给传统金融制造了一个“适应或死亡”的时刻？为何全球所有金筹资产的衍生品买卖量都将从有到期日的期货和期权合约，迁移到永不到期的永续合约上？

为了回答这类问题，我第一将上一堂永续合约历史课，讲解我和 BitMEX 是怎么样与为什么创造这种新金融原语的。然后，我将拆解永续合约的基本原理，与为何它是更合适这个 7x24 小时、全年无休的互联世界的衍生品。最后，我凑合永续合约在数字货币以外的使用轨迹发表我的怎么看，并讲解为何传统交易平台要么通过纳入永续合约和“社会化损失保证金系统”来调整其商品，要么就将在中心化（CEX）和去中心化（DEX）加密交易平台的夹击下飞速消亡。

现在最热门的新 DEX Hyperliquid 推出了一个不需要许可的协议 HIP|3，允许一家名为 XYZ 的公司成立纳斯达克 100 指数股票永续合约。该合约目前的日买卖量超越 1 亿USD，是 Hyperliquid 上按日均买卖量（ADV）计算最大的合约之一。[3] 股票永续合约（Equity perps）将成为 2026 年最火爆的商品，所有些 DEX 和 CEX，譬如我心爱的 BitMEX，都将在明年年底首要条件供它们。该商品将彻底颠覆股票衍生品买卖市场，该市场迄今为止一直在抵制关于市场准入和来自多样化场合角逐的进步浪潮。假如你投资了交易平台的代币或股票，你有必要知道关于永续合约的所有。

知道你的历史

假如你想征服一个外族，就剥夺他们的历史。在我年轻的时候，我的爸爸妈妈一直用关于特定主题的其他读物来补充学校教授的官方叙事。并非说他们有一套规定好的已知事实的替代版本；相反，他们鼓励我质疑官方叙事，并给我灌输不同看法的书本。显然，这种学术研究大多来自于美国历程中缺少关于“黑人特质”（blackness）的积极和真实的叙事。我的爸爸妈妈不允许我像公立和私立学校系统所期望的那样变得无知。

有鉴于此，我提供了这段关于永续掉期历史的第一手资料。

近期有不少不知从哪冒出来的人，对数字货币永续掉期（一般简称为“perps”）的重要程度和起源发表高见。鉴于他们在讲述我和 BitMEX 的故事（一般是不正确的），让大家来澄清事实。就像日常的每一件事一样，BitMEX 团队依赖别人的现有技术（prior art）创造了永续合约及其配套的保证金系统。对于任何声称这只不过 Robert Shiller 在 1990 年代的设计、并由 BitMEX 和加密行业普及的人，我感到被冒犯。去你妈的！这是胡扯。 继续读下去，你就了解为何了。

让大家回到 2016 年 5 月，当时 BitMEX 还是一家只有五个人的公司。Ben Delo 和 Sam Reed 是另外两名联合开创者，大家的前两名职员是 Greg Dwyer（业务拓展）和 Jinming Shao（买卖引擎工程师）。当时的加密衍生品格局在某些方面与今天相似，但在某些方面又完全不同。

OKCoin（目前的 OKX）和 火币网（目前的 HTX）主导着加密衍生品市场。两者合计控制了约 95% 的日均买卖量。BitMEX 遥居第三，坦率地说，不重要。虽然大家拥有所有交易平台中最高的杠杆（100倍），但大家期货合约的流动性与 OKCoin 和 火币网 相比相形见绌。当时流动性最好的合约是BTC保证金的季度交割期货合约。[4] 在 BitMEX，大家尝试了不少办法来提升合约的流动性。那时大家有日历价差、每天、每周、每月和季度期货合约。简而言之，大家将流动性分散在各种 XBT/美元 期货合约中，摊得太薄了。[5] 大家常常问自己，有没一种办法可以创建一个没到期日的商品，如此大家就能把流动性集中到一个合约上？

大家也问自己怎么样简化衍生品买卖，以更好地吸引那些从保证金买卖（margin trading）毕业的用户。保证金买卖非常直观，由于买卖者只不过借钱并在现货订单簿上买卖。在进行保证金买卖时，买卖者无需理解到期日与期货与现货之间的价格差异（基差）。但当这类买卖者升级到买卖期货时，他们感到困惑。由于 Ben、Sam 和我亲自回答每个顾客支持问题，大家一直努力减轻平时负担，以便大家可以做其他工作。一个看着和感觉起来都像保证金买卖的商品，将消除回答困惑顾客很多问题的需要。

永续合约的首次迭代来自于试图形解析决这两个问题。Ben 和我联系了几位在香港的 BitMEX 狂热支持者和很出色的金融工程师。大家向他们（Joseph Wang & Bhavik Patel）征求关于怎么样创建此类商品的想法。反馈回来的东西看着非常像 Robert Shiller 在 1993 年发表的一篇论文中写的永续期货合约。

大家的第一个永续掉期是一个多头和空头依据每天更新的 美元 和 XBT 资金费率（funding rate） 交换将来现金流的商品。当时占主导地位的现货和保证金买卖交易平台是 Bitfinex，它提供了一个流动性非常不错的P2P借贷市场。用户可以通过这类市场借贷，这直接影响了保证金买卖者支付的利率。这就是大家在 2016 年 5 月推出的第一个永续合约的设计。保证金系统用了一个保险基金，结合了一种称为“动态收益均衡”（Dynamic Profit Equalization）的社会化损失机制；大家内部戏称为“双重渗透体验”（Double Penetration Experience）。大家推出了 XBT美元 永续掉期，下架了BTC/USD的每天和每月期货，但保留了季度期货合约。大部分顾客感到困惑，大家的客服工单量激增。对买卖者来讲，最大的“脑力激荡”是资金费率。他们不理解计算办法。顾客在平台、大家的 TrollBox 和客服工单中痛骂大家。他们需要大家移除永续合约，像 OKCoin 那样提供流动性最好的季度期货合约。在内部，支持保留商品的人和支持只提供期货合约的人之间出现了分歧。

困惑已经够糟糕了，但BTC价格的迅速上涨带来了另一个问题。Schiller 设计的成功需要本币和外币利率具备足够的动态性以影响行为。假如这类利率对市场的反应不够灵敏，永续合约将以相对于现货的巨大折价或溢价（称为基差）进行买卖。在 2016 年的BTC市场，价格上涨飞速，因此非常难找到买卖者做空市场。换句话说，用于在交易平台购买现货和杠杆BTC的合成USD供不应求。[6] 大家需要以某种方法增加 BitMEX 上合成USD的提供。在 Schiller 的设计中，察看到的市场 美元 对 XBT 利率差应该能做到这一点。假如BTC以USD计价飞速上涨，USD利率应该高于 XBT 利率。在 Bitfinex 上，USD天天收益 1%，而BTC则少得多。这是一个相当大的差异，但当BTC天天疯涨 10|25% 时，这还不足以吸引套利者通过卖出永续合约并以市场中性方法买入BTC来合成借出USD。鉴于外部平台提供了 美元 和 XBT 利率，大家在 BitMEX 没办法控制它们。结果是大家的掉期买卖价格相对于现货有非常高且不断上升的溢价。

永续合约与现货之间基差过大的问题在于，它给保证金系统带来了麻烦。为了说明这一点，我将提供一个程式化的极端例子。

XBT美元（永续掉期）= $1,000XBT（现货）= $500基差 = $500

对于买卖者，你可以按目前永续合约价格或现货价格标记他们的头寸。假如大家按现货标记，多头有 500 USD的未达成损失，空头有 500 USD的未达成收益。为了确保多头可以满足保证金需要，大家需要增加 500 USD的额外保证金。假如大家按永续合约标记，多头没额外的保证金成本，但假如永续合约飞速回落到现货价格，那样多头就会亏损 500 USD，空头也没办法获利。为了预防社会化损失的状况，大家按现货标记买卖者。[7] 这致使多头的保证金需要更高。这并不理想，由于它致使买卖相对于无需多头缴纳这笔额外保证金的角逐对手来讲太昂贵了。我认识到了大家面临的问题，并开始着手解决方法，但市场状况还需要一段时间才能促进其得以推行。

对于内部那些怀疑大家是不是应该继续提供永续合约的人来讲，这种市场功能失调验证了他们的看法。我相信这个商品是大家作为交易平台的将来和救赎，但我需要想出一个解决这个问题的方法，不然负面反馈将迫使大家恢复到期货。我的解决方法是创建一个回溯指数（look back index），记录掉期和现货之间的基差。这个基差，受限于某些限制，将成为下一个周期的资金费率。比如，假如永续合约在过去八小时内的平均买卖价格比现货高 1%，假如你在资金费率时间戳持有头寸，多头将向空头支付 1%。

为了预防在资金费率时间戳（12:00 UTC, 20:00 UTC, 04:00 UTC）发生瞬间清算，大家自动重新平衡未达成和已达成盈亏，并用此函数限制资金费率：

Min (Funding Rate, 75% * Maintenance Margin or 0.5%)

要调高或调低资金费率对溢价指数的敏锐度，仅需分别缩短或延长资金费率周期之间的时间。比如，假如你每小时收取一次资金费，天天支付的最大累计资金费是 0.35% * 12 = 4.20% 天天。

Ben、Jinming 和我花了一周时间从买卖引擎和市场结构的角度研究怎么样推行这种新的资金费率计算。Ben 和 Jinming 非常快将功能添加到了大家的买卖引擎中。功能已筹备就绪；只不过需要极端的市场功能失调来迫使大家推出它。

大家搞砸的市场激怒了顾客。Sam 想干掉掉期商品，我说服他，假如大家推出溢价指数，几天内市场就会自我修复。无论好坏，BitMEX 不是 亚瑟·海耶斯 的独裁统治，而是由 Arthur、Ben 和 Sam 组成的三巨头，通过共识进行统治。我为永续合约争取到了暂缓实行，并以真正的 亚瑟·海耶斯 风格着手修复市场。微妙不是我的美德之一，我决定在 2016 年 6 月中旬的一个周末进行忽然的改变是效果最好的行动策略。[8]

我宣布 24 小时后，资金费率机制将更改为回溯溢价指数。永续合约当时的溢价非常高，在宣布变更后立即缩短，由于多头为了预期中的巨额资金支付而平仓。因为永续合约价格相对于现货的溢价非常高，资金支付将大幅增加。到了周一早上，永续合约的买卖价格更接近现货，减轻了市场功能失调。我告诉 Sam 再给它一天时间，因为高利率的力量，基差将微乎其微。当 Ben、Jinming 和我周一到达大家在荔枝角的办公室吃点心时，永续合约开始表现得非常不错了。谢天谢地，我关于创建一个基于前期基差改变资金金额的自我修正机制的直觉奏效了，内部需要移除永续合约的呼声也随之消失。

随后对商品设计唯一重大的改变是引入了自动减仓（ADL）。大家复制了 火币网 的 ADL 机制，但做了一些调整。火币网 推行 ADL 的最大问题是，买卖者没办法估计他们的盈利头寸被提前平仓的概率，而且当被 ADL 时，买卖者会失去整个头寸。因此，大家的革新是基于几个原因创建一个排名系统，并允许部分 ADL。前端向买卖者展示了一个热度条，显示他们头寸被 ADL 的概率。部分 ADL 功能允许交易平台平掉少于整个头寸的仓位，以平衡多头和空头的盈亏。

在下面的几个月里，大家慢慢淘汰了BTC和山寨币的所有有日期的期货合约。一天又一天，买卖者开始适应永续合约的买卖方法，并渐渐喜欢上了这个商品。
2017 年底的一天，BitMEX 取代 OKCoin 成为流动性最好的衍生品交易平台，到 2018 年底，BitMEX 成为全球现货和衍生品买卖量最大的数字货币交易平台。

每一个人都站在巨人的肩膀上。我想列出致使永续合约诞生的现有技术，以便归功于应得之人。

ICBIT： 这是第一个加密衍生品交易平台。他们创造了反向期货合约（inverse futures contract）。这意味着保证金和盈亏货币（BTC）与本币相同。比如，每份合约在任何价格下都价值 100 USD的BTC。无论BTC价格怎么样，合约的USD敞口都是 100 USD。以BTC计算，敞口是 1/x。这是一种奇异衍生品，但它之所以有效，是由于交易平台只同意BTC存款。这是我首次买卖BTC期货的地方，我在 BitMEX 基于他们的设计模拟了反向合约。Robert Schiller： 正如我之前讲解的，他在 1993 年写了一篇关于永续期货合约的论文。多头和空头之间交换的利息支付由外生定价源决定。我从未读过他的论文，但我可以想象他的想法影响了大家要从 Joseph Wang 和 Bhavik Patel 那里收到的建议。中国产品交易平台： 社会化损失、ADL 和保险基金的定义起来自于此。
796 是第一家用社会化损失系统的中国注册加密衍生品交易平台。
796 的技术栈和对奇异衍生品的理解没办法应付向赌徒提供 50 倍杠杆。最后，因为推行不力，高额的每周社会化损失税率给了 OKCoin 和 火币网 窃取所有中国顾客的机会。公平地说，当时大部分加密买卖者没办法正确定价双币种（quanto）和反向BTC期货合约。当 BitMEX 成立时，大家提供两类型型的期货。大家的锚订做市商（到今天仍是最大的加密自营买卖商之一）即便在我告诉他们数学算错了之后，还是由于错误定价这类合约而被爆仓了。他们的报复是在基本上爆仓后愤然退出交易平台三年。OKCoin： BitMEX 保证金系统的首次迭代模仿了 OKCoin 的社会化损失系统。火币网： 火币网 的很多功能启发了 BitMEX 的 ADL 保证金系统。

感谢阅读这堂永续合约历史课。但这关哪个屁事？为何这个来自香港一家无名交易平台的创造会引发一场改变大部分金筹资产衍生品买卖模式的运动？为了理解这一点，我将越来越讲解为何永续合约对散户买卖者有吸引力。

完美的散户买卖商品

永续合约加上社会化损失保证金系统解决了两个“L”：杠杆（Leverage）和流动性（Liquidity）。因此，散户买卖者喜欢永续合约。正由于散户买卖者喜欢永续合约，它们威胁到了传统交易平台的寻租行为。

散户买卖者非常难获得高杠杆，由于在大部分司法管辖区，散户没办法进入传统交易平台提供的衍生品市场。因此，他们被吸引到那些提供高杠杆差价合约（CFD）的阴暗“对赌行”（bucket shops）。在买卖 CFD 时，赌徒直接面对对赌行，而在永续合约和期货中，顾客在透明的订单簿上买卖。假如对赌行非常黑，它就不会允许顾客以适当的价格进出头寸。假如买卖者期望防止被 CFD 对赌行非自愿地“爆菊”，他们获得杠杆的唯一渠道就是用期权。这就是为何像 0DTE（零日到期）期权在很多市场这样受青睐是什么原因。这类商品的隐性杠杆是疯狂的。期权的问题在于，合约的回报不像期货合约那样与标的资产一一对应。用行业术语来讲，期货是“Delta One”商品。我在短暂的传统金融职业生涯中曾是一名 Delta One 买卖员。在永续合约的早期，因为他们对 Delta One 衍生品的理解，BitMEX 最好的买卖者中有一些是我在香港各地的 Delta One 买卖台的前同事。有的人习惯于在工作中将买卖大厅海量屏幕中的一个专门用来买卖 BitMEX 永续合约。

要真正理解为何永续合约这样具备变革性，我需要更深入地研究传统金融和数字货币中的保证金系统是怎么样运作的。

传统交易平台不可以向散户提供高杠杆的一个缘由是，它们的**清算所（clearinghouses）**保证结算。假如亏损方破产，清算所需要拥有足够的实缴资本来支付赢家。结果是，交易平台借助法院追讨任何破产买卖者的所有资产。但在数字货币中，状况完全不同。数字货币的波动性特别高。将这种波动性与高杠杆结合起来，就是大规模清算的配方。对于大家加密交易平台所有者来讲，借助法院追回数字货币是不可行的，由于大家需要追回的数字货币是不记名资产。在传统金融中，你不拥有你的金筹资产；中介拥有。因此，法院可以比较容易地指示银行（作为政府的延伸，它一直遵循法院的判决）将你的资产发送到传统交易平台来偿还债务。法院不可以告诉BTC区块链将BTC从一个地址发送到另一个地址。结果，加密交易平台保证金系统只可以靠发布的初始保证金来满足清算。因此，社会化损失系统结合保险基金对于运营加密衍生品交易平台是绝对必要的。

传统交易平台不可以提供 100 倍杠杆的另一个缘由是，它们的清算所抵押极其不足。几年前，我对全球最大清算所的资本化水平做了一些研究。我学到了一些可怕的东西。鉴于数字货币是一个 7x24 小时的市场，政府和中央银行没办法像股票、债券和外汇那样操纵它，比如BTC价格的大幅上涨或下跌，再加上衍生品市场的很多未平仓合约，或许会摧毁全球最大的交易平台。因此，传统交易平台提供的数字货币和其他衍生品的保证金水平远低于其原生加密角逐对手。在比较 Hyperliquid 和 BitMEX（马上推出）推出的具备高杠杆（20倍）的新股票永续合约商品与传统交易平台上市的股票期货合约提供的低杠杆水平常，这是一个需要理解的要紧点。散户将避开传统交易平台的股票衍生品商品，转而选择加密交易平台的高杠杆股票永续合约商品。传统交易平台角逐的唯一渠道是改变整个全球衍生品市场的清算模式，我不觉得这会非常快发生。BitMEX 的杠杆历史提供了一个有启发性的案例研究。

BitMEX 刚开始使用了保证结算保证金系统。因此，大家只能提供 3 倍杠杆。与大家的中国角逐对手相比，杠杆不足是大家运营前九个月买卖量事实上为 0 的重要原因。为了角逐，我将大家的系统切换为社会化损失系统，结合大家卓越的买卖引擎技术，使大家可以在 2015 年 10 月将杠杆提升到 100 倍。此后不久，大家的买卖量激增，并使交易平台达成了盈利。

加密衍生品交易平台为顾客提供了他们在传统金融中没办法获得的高杠杆，但代价是假如价格上涨或下跌过快，有时买卖者没办法达成全部收益。这对数字货币来讲很完美，由于假如大家没永续合约，用期权获得杠杆将太昂贵。Maelstrom 的首席买卖员 Nick Andrianov 曾在德意志银行香港分行负责奇异衍生品业务，他一直指出加密期权在杠杆买卖方面相对于永续合约是多么低效。他告诉我，假如BTC价格在一天内上涨 10%，一个隐含波动率为 30、距离到期还有一个月的BTC/USD看涨期权，其股本回报率仅为 3.1 倍。让大家将它与 100 倍杠杆买卖永续合约进行对比。初始保证金为 1%；比如，你投入 1 比特币 的保证金作为 100 比特币 的头寸规模。比特币 一天内上涨 10%，这意味着你的未达成收益是 10 比特币 或 10 倍的股本回报。

在高波动资产上正确买卖期权的价值不如正确买卖高杠杆永续合约。因此，买卖者用永续合约而不是期权来获得杠杆敞口。

让大家继续讨论下一个 L —— 流动性（Liquidity）。

因为永续合约永不到期，因此不需要将流动性分散在一系列期货合约中。永续合约的创造使大家在 BitMEX 可以将流动性合并到一个合约上。这给了大家重要的流动性水平，以攻击 OKCoin 和 火币网 的领导地位，他们将流动性分散在几个季度期货合约中。每种数字货币只有一个合约的另一个好处是，从散户买卖者的 UI/UX 角度来看，这更容易理解。用户不必依据他们的目的弄了解什么合约是比较适合买卖的。只有一个选项，而且流动性很好。

当你发现主时，你需要传播福音。在永续合约使 BitMEX 成为世界上最大的交易平台之后，是时候攻击其他市场了。

帝国反击战

我这辈子说过的最守旧的话就是：永续合约和传统金融并不是天作之合。

我全心全意地相信，对于绝大部分买卖者，非常重要的是对于交易平台本身，永续合约是比期货和期权合约更好的商品。这种相信我在销售一种更优越、更安全商品的信念，纯真无邪地让我有信心可以说服监管机构其优点。我期望 BitMEX 拥有任何资产类别的加密赋能买卖市场。这就是我觉得大家可以摧毁 CME 的方法。我是通过评估永续合约与传统金融期货和期权在以下变量上的表现得出这个结论的：

抵押品用与安全： 因为永续合约允许高杠杆，顾客不必在交易平台保留那样多抵押品。对于银行推广托管法币保证金的传统交易平台来讲，这不是问题。但对于常常发生黑客攻击的加密交易平台来讲，顾客需要对在交易平台留下多少抵押品维持高度警惕。 假如法币稳定币成为顾客将来资助其传统交易平台账户的方法，即便对于传统金融来讲，不记名区块链资产的安全性也成为一个真正的问题，他们将了解为何加密交易平台倾向于顾客尽可能降低留在交易平台的资本。金融安全： 有了社会化损失保证金系统，加密买卖者最多只能损失他们的初始保证金。无论他们是多么糟糕的买卖者，咳咳 James Wynn，加密交易平台的损失不会干扰他们的平台外财务情况。这与传统金融形成鲜明对比，在传统金融中，James Wynn 种类的赌徒或许会摧毁他的全部金融净资产，由于交易平台会追讨他的所有金筹资产来偿还债务。交易平台安全与角逐： 交易平台可以在高波动资产上提供高杠杆买卖，由于结算不是保证的。用户同意有时盈利的买卖者没办法获得全部奖金，以换取用 100 倍杠杆买卖的能力。由于无需巨额实缴资本来支持传统清算所的保证结算，交易平台商品的数目增加了。交易平台角逐提供差异化商品。在传统金融中，大部分司法管辖区都有一个国家衍生品交易平台，政府支持和用于支持保证结算清算所的巨额资本基础相结合，禁止任何角逐。

到了 2018 年年中，由于我相信由社会化损失保证金系统支持的永续合约是向广大散户买卖大众提供高杠杆衍生品的安全方法，我觉得是时候去美国见 美国商品期货委员会 给大家颁发执照了。我当时的目的是让 BitMEX 比 CME 更大，CME 当时和目前一样，是全球最大的衍生品交易平台。这需要进入并主导美国衍生品市场。在大家的律师 Sullivan & Cromwell 的帮助下，大家在华盛顿特区安排了与 美国商品期货委员会 实验室和 美国商品期货委员会 市场部门的会议。这两次会议的目的是确定 美国商品期货委员会 是不是感兴趣同意 DCM 和 DCO 牌照申请，将 BitMEX 的永续合约和大家的社会化损失保证金系统引入美国市场。[9]

大家花了一上午与两个团队会面。他们问了很聪明的问题……我深入讲解了 BitMEX 的运作方法，包含永续合约商品和社会化损失保证金系统。几周后，我得知 美国商品期货委员会 对接收大家的牌照申请不有兴趣。事情就是如此，直到两年多将来，美国司法部和 美国商品期货委员会 起诉大家犯有违反《银行保密法》和《产品买卖法》的刑事和民事罪行。

我非常纯真无邪地觉得 美国商品期货委员会 会赏析我适当的论点。美国商品期货委员会 和所有监管机构一样，其职责是保护近况。假如他们觉得目前的市场结构足够好，再多的逻辑也没办法说服他们允许角逐。全球监管机构都不愿允许真正的革新进入金融范围，由于这可能致使其国家金融冠军企业的破产。值得称赞的是（虽然他不配），SBF（Sam Bankman|Fried） 借助了大家在 BitMEX 犯的错误。他和他在政治上人脉广泛的爸爸妈妈试图完成同样的事情，将永续合约带到美国并与 CME 正面交锋，办法是用美国的方法……向政客捐赠巨额资金（主如果民主党）。

当你问大家为何投资 FTX，或者相信 SBF 会成功时，他们会提到 SBF 的爸爸妈妈是斯坦福大学教授，与民主党关系密切。我不了解目前如何，但他们曾是该党最大的竞选资金捆绑者之一。当大家谈论美国竞选资金时，用的术语意味着一定量的合法性。大家谈论“捐赠”和“捆绑”；但当西方谈论其他国家及其竞选资金规范时，全是“贿赂”和“腐败”。被 SBF 欺骗的西方投资者用礼貌的术语说的是，SBF 正在合法地贿赂正确的人。

我的一些批评者或许会反驳说，我只不过一个输不起的酸葡萄，正在向一个由于现在被监禁而没办法飞速回复的人泼脏水。但大家记得，到 2022 年年中，FTX 马上获得银行牌照以提供我们的稳定币，与来自 美国商品期货委员会 的 DCM 和 DCO 牌照。察看下面的图片库，你会得到的印象是，SBF 是建制派值得信任的朋友，即便他的买卖试图摧毁他们最大的企业捐助者之一——银行系统。那种“正确”的白人男生走进狮穴会得到拥抱；这个黑鬼走进来却吃了官司。 就是如此；阅读我的文章《白人男生》（White Boy），深入讨论 SBF 怎么样借助刻板印象为自己谋利，并损害其顾客、投资者和全球监管机构的利益。SBF 和 FTX.us 发放了近 1 亿USD的竞选捐款，假如他在风险管理和买卖方面不是个毫无天分的蠢货，FTX 此刻会比 币安 更大。

(图片：SBF 与 Maxine Waters 合影) 啊，真可爱。SBF 右侧的美国众议员 Maxine Waters 是 2020 年至 2022 年（FTX 的辉煌时期）众议院金融服务委员会的主席。看，这与种族无关。这是马丁·路德·金博士在 1963 年发表《我有一个梦想》演讲时设想的后种族美国将来。

(图片：SBF 与 Caroline Pham 合影) 美国前总统拜登于 2022 年初任命 Caroline Pham 为 美国商品期货委员会 委员。SBF 确实了解怎么样与正确的人拉关系。我离 美国商品期货委员会 委员近期的一次是在 2018 年佛罗里达州博卡拉顿由 CME 赞助的一次酒会上。

(图片：SBF 捐款新闻) 资金会说话……

在 FTX/Alameda 崩溃后，美国及国外监管机构和传统金融对永续合约的同意度遭受了沉重打击。这是由于美国民主党对数字货币的态度从模棱两可转变为彻底敌对。主要政客信赖 SBF，由于他是那种正确的白人男生，上过名牌大学，爸爸妈妈是政治重量级人物。为了消除他们参与 SBF 阴谋的恶臭，他们着手证明他们一直反对欺诈性的数字货币。因此，从 2022 年底到 2025 年初美国总统特朗普重登王位，各种美国监管机构对美国数字货币人士进行了严厉打击。特朗普及其家人从数字货币批评者转变为啦啦队长的态度转变值得一番审视。

特朗普的支持数字货币立场既是精明的政治，也是复仇。这是精明的政治，由于民主党疏远了一个富有、直言不讳且不断增长的选民群体。数字货币的变革性质致使 SBF 和别的人在短短几年内积累了数十亿USD的财富。美国加密新贵渴望支持任何觉得他们值得支持的政客。特朗普和他的共和党从富有些加密个人捐助者、公司和政治行动委员会（PAC）那里筹集了数亿USD。[10] 在 2024 年，这笔钱帮助特朗普以压倒性优势战胜了民主党总统候选人卡马拉·哈里斯，并帮助共和党拿下了众议院和参议院。这是现代美国政治史上最响亮的胜利之一。

这是复仇，由于特朗普的对手违反了游戏规则，在他 2020 年卸任后取消了他家人的银行服务（debanked）。特朗普是建制派的一部分。仅需翻阅过去 40 年来他与帝国首都纽约市的权贵们的合影。特朗普的对手通过对他进行刑事和金融追捕越过了一条红线。一般，当精英们在四年一度的总统选举周期的歌舞伎剧场背景下产生分歧时，那是为了给公众看的，是为了向平民展示民主党和共和党有不一样的政治纲领，而事实上他们都是为了促进精英的寿命。无论做了哪些，过去的总统一直能从下一届政府那里得到通行证。甚至理查德·尼克松都得到了赦免。但特朗普并不是这样。他在 2020 年选举失利后，因各种罪行被民事和刑事定罪。为了在他的伤口上撒盐，民主党在 2021 年至 2025 年期间取消了特朗普家族的银行服务。从一个充其量对数字货币不屑一顾的人，他和他的家人目前了解了银行的有害力量。他们也了解了非政治硬通货如BTC的必要性。特朗普出于必要拥抱了BTC和数字货币。假如你听他儿子的言论，他们明确表示，他们家族全力投入数字货币的重要原因之一是他们在拜登政府期间与银行系统的历程。既然特朗普回来了，是时候通过允许数字货币与传统金融角逐来拆除那个几乎摧毁了他家庭和商业帝国的金融体系了。因此，在 2025 年，是时候让传统金融适应永续合约和其他加密革新，不然就去死吧。

我回顾美国永续合约监管历史是什么原因有两点。第一，大部分全球传统金融监管机构像旅鼠一样跟随美国。这是一种自我保护的状况。没监管者会由于遵循帝国的金融法规而扔掉工作。但假如监管者行事不同，并遭遇不利结果，他们一定会被扫地外出。因此，假如美国出于某种缘由拥抱永续合约，这也就给了监管者拥抱它们的许可。比如，一旦特朗普让数字货币第三被传统金融监管机构同意，新加坡交易平台就推出了永续合约。第二，我想提供这段历史作为证明，即游戏状况至少在 2029 年特朗普统治结束之前不会改变。到那时，最大的规范普尔 500 指数和/或纳斯达克 100 指数衍生品将是在加密交易平台买卖的股票永续合约，而不是在 CME 买卖的合约。到这个时候，假如下一任“美利坚治世”皇帝反数字货币，永续合约的影响力将大到没办法摧毁。

在我继续讨论永续合约将怎么样彻底颠覆股票买卖之前，我想依据几位永续合约主要人物的财富创造来提供对其力量的怎么看。Binance联合开创者赵长鹏（CZ），我相信他是世界上非政治领袖中最富有些十个人之一。他在不到十年的时间里达成了这一目的。我将他的财富崛起直接追溯到 2020 年 3 月，当时Binance在BTC COVID 价格狂跌的背景下从 BitMEX 手中接过了世界最大交易平台的地方。Binance在使用方面将永续合约提高到了另一个层次，再加上他们在山寨币买卖范围的主导地位，创造了一个加密交易平台巨无霸。SBF 在 BitMEX 上为其对冲基金 Alameda 买卖永续合约后创立了 FTX。SBF 通过 FTX 的增长，至少在纸面上以人类历史上最快的速度达成了USD亿万富翁的地位，而 FTX 基本上只提供永续合约。Hyperliquid 的 Jeff Yan 在创建了增长最快的永续合约 DEX 后，假如不是很接近，也会已经是USD亿万富翁了，假如我的稳定币理论成真，他最后或许会成为人类历史上最大的交易平台。交易平台范围的下一批加密亿万富翁以后自永续合约和股票的交集。

股票永续合约 (Equity Perps)

传统金融正拼命抓住其在股票买卖中的主导地位不放。公共股票市场在政治上和财政上对建制派都尤为重要。察看他们怎么样应付飞速获得牵引力的股票永续合约将会很有趣。永续合约将主导的第一个市场是美国股票价格风险的离岸买卖。

美国股票，乃至所有股票，最后都将被代币化。但股票永续合约无需股票代币化就能成功。股票上的永续合约已经拥有了扩散的基质。美国股票市场是全球最大的。最大的美国科技股，如英伟达（Nvidia），其市值超越大部分国家的年度 GDP。在全球范围内，每一个人都在用他们的商品。但大部分散户买卖者没办法买卖这类股票。这类散户买卖者习惯于在世界任何地方以高杠杆 7x24 小时买卖数字货币。假如你给首尔的 Jaewon 一个能力，让他可以在从财阀的死胡同工作中回家的地铁上，像买卖BTC一样买卖 NVDA 永续合约，他会竭尽全力。这就是股票永续合约的承诺。

股票永续合约的日买卖量已经超越 1 亿USD。伴随买卖者和做市商适应合约规格，这非常快就会变成天天数十亿USD。伴随周五晚上传统金融市场关闭后突发的政治、军事和经济公告愈加多，股票永续合约将成为机构和散户买卖者在周末对冲风险的方法。这将迫使大型美国证券交易平台比原计划更快地转向 7x24 小时买卖。是数字货币傻瓜（muppets）还是西服革履的银行家取得股票永续合约市场？这将取决于传统金融监管机构是不是允许清算所提供社会化损失系统。

我预测，到 2026 年底，美国最大的科技股和重点美国指数（即标准普尔 500、纳斯达克 100）的价格发现将发生在服务于散户的永续合约市场上。当财经媒体显示标准普尔 500 股票永续合约的代码作为最好定价来源，而不是 CME 的 Globex 版本时，我会微笑。还不算太晚；CME 和其他交易平台拥有世界上所有些优势和很多聪明、积极进取的职员。或许他们会读到这篇文章并振作起来。没任何借口允许一群加密赌徒（degens）去中介化他们，特别是当监管机构在角逐哪个能讨好交易平台的时候。

最后的疆界

全球买卖量最大的衍生品合约是 CME SOFR 期货合约。固定收益买卖量使股票、外汇和数字货币市场相形见绌。我向大家的加密社区提出的挑战是创建一个衍生品，允许散户以一种新的方法投机利率。Pendle 团队正在努力做到这一点。他们的 Boros 协议正在飞速获得牵引力。但这个垂直范围对于很多革新者向市场提供他们的想法来讲是打开的。

[1] SGX 代表新加坡证券交易平台；CBOE 代表芝加哥期权交易平台。

[2] 美国商品期货委员会 是产品期货买卖委员会，是负责美国衍生品监管的监管机构。CME 代表芝加哥产品交易平台。

[3] ADV 代表平均每天买卖量。

[4] 期货合约在 3 月、6 月、9 月和 12 月到期，即每一个季度。

[5] 我将用 XBT 和 比特币 作为货币符号来指代数字货币BTC。

[6] 空头通过购买BTC并供应BTC/USD衍生品以创建价格中性头寸，从而向加密市场提供合成USD。他们赚取衍生品和现货之间的基差；这本质上就是 Ethena 今天所做的。请阅读我 2016 年 5 月的《加密买卖者摘要》，其中我介绍了这个定义。

[7] 大家的标记系统比这稍微复杂一点，但为了讨论起见，仅需假设大家按现货标记。

[8] 在大家转向由溢价指数确定的资金费率之前，大家还在 6 月初将资金费率周期从 24 小时缩短为 8 小时。

[9] DCM 是指定合约市场，你可以将它视为用户买卖的交易平台。DCO 是指定清算组织，你可以将它视为清算所。 [10] PAC 是政治行动委员会。