近期，我的收件箱里塞满了关于BTC储备上市公司微方案（Strategy）的疑问，具体来讲，大伙主要关心两个问题：

1. 微方案会不会被移出 MSCI 指数，进而致使其股票被强制抛售？

2. 微方案会不会被迫供应持有些BTC？

大家来逐一剖析。

MSCI 指数与微方案的关联

10 月 10 日，MSCI 宣布正考虑将微方案这种加密货币储备公司（DAT）从其可投资指数中剔除。这意义重大，由于近 17 万亿USD的资产以这类指数为基准。摩根大通测算，假如微方案被移出指数，指数基金可能被迫抛价格值高达 28 亿USD的 MSTR 股票。

你可能会疑惑：MSCI 为什么要这么做？它的看法是，微方案这种加密货币储备公司更偏向控股公司，而非经营性公司。MSCI 的可投资指数本就将房产投资信托基金等控股公司排除在外，而多数加密货币储备企业的业务仅为购买并持有加密货币，因此 MSCI 觉得它们不应在指数中占有一席之地。经过与顾客的交流后，MSCI 将于 1 月 15 日公布最后决定。

我没办法预判 MSCI 的最后裁定。作为一名资深指数范围研究者，我曾担任学术期刊《指数杂志》的编辑长达十年，我觉得此事存在两种可能性。迈克尔・塞勒等人已强硬反驳，称微方案是实打实的经营性公司，不只拥有稳健的软件业务，还围绕BTC拓展了复杂的金融工程操作。这一说法合乎情理，我本人也认可其业务属性。但此事并不是板上钉钉，我也能想到部分机构会持相反建议。鉴于加密货币储备企业的争议性，且 MSCI 现在已有剔除意向，我猜测微方案被移出指数的概率至少有 75%。

但我并不觉得被移出指数会对其股票导致太大冲击。
28 亿USD的抛售规模看上去庞大，但从我多年察看指数纳入与剔除事件的经验来看，其实质影响总是比预期小，且会被市场提前消化。比如，去年 12 月微方案纳入纳斯达克 100 指数时，追踪该指数的基金需买入 21 亿USD的 MSTR 股票，但其股价几乎未出现波动。

我觉得 10 月 10 日以来 MSTR 股价的小幅下跌，部分缘由是市场已提前计入了「被移出指数」的预期。不过现阶段，其股价大概率不会出现大幅波动。

从长期来看，MSTR 的价值取决于其策略实行成效，而非指数基金是不是被迫持有其股票。

微方案与BTC的持仓

另一个疑问是微方案会不会抛售BTC。看空者的担心逻辑如下：

· 微方案被移出 MSCI 指数；

· 其股价狂跌，跌至远低于资产净值（NAV）的水平；

· 最后被迫供应BTC。

这个逻辑看上去通顺，但遗憾的是它完全站不住脚。MSTR 股价跌破资产净值，不会触发其抛售BTC的行为，你可以自行查阅有关细节并核算。

微方案的债务仅有两项重点履约义务：一是每年需支付约 8 亿USD利息，二是部分债务工具到期时需完成转换或展期。

利息支付短期内不需要担心。公司现在持有 14 亿USD现金，足以轻松支付一年半的利息。

同样，债务转换也非最近难点。首批债务工具 2027 年 2 月才会到期，且规模仅约 10 亿USD，对持有 600 亿USDBTC的微方案而言，这不过是九牛一毛。

假如 MSTR 股价持续走低，内部人士会施压公司抛售BTC吗？可能性极低。迈克尔・塞勒本人掌控着 42% 的投票权股份，你非常难再找到比他对BTC长期价值更坚定的人。
2022 年 MSTR 股价也曾处于折价状况，当时他就未曾抛售。

我理解空头为什么沉迷炒作微方案的「末日」论调。假如微方案被迫一次性抛售 600 亿USDBTC，对整个BTC市场的打击将是毁灭性的，其规模等于BTC ETF 两年的资金流入量。但鉴于公司 2027 年前无到期债务，且现金足以覆盖可预见的利息支出，这种极端状况绝无可能发生。大家也应从更宏观的视角看待目前局势：写作本文时，BTC价格约为 9.2 万USD，虽较历史高点下跌 27%，但仍比微方案的BTC平均持仓本钱（74,436 USD）高出 24%。所谓的「末日」，不过是无稽之谈。

结论

假如你真想为加密行业的某些事忧心，其实有不少值得关注的点。譬如，我对国会层面市场结构法案的推进速度略感担心，不过伴随政府机构恢复正常运作，我觉得法案推进将提速；我也担忧部分规模小、运营不善的加密货币储备公司或许会破产；同时我预计 2026 年加密货币储备公司不会大举增持BTC，这意味着市场将失去一个关键的最近需要来源。

但对于微方案：

· 不必担心 MSCI 的决定对微方案股价的影响，实质冲击远小于多数人预期，且大概率已被市场消化；

· 短期内没有任何合理机制会迫使它抛售BTC，这样的情况不会发生。

对BTC的坚定信念需要付出代价：当市场出现波动时，需维持冷静和耐心。没人比塞勒和微方案更懂这一点，由于他们同样了解这份耐心的另一面。长期来看，这份坚守终将获得丰厚回报。