BTC已稳居主导地位！从ETH到SOL 替代性L1长期跑输比特币

币圈子：将对话焦点重新集中在「数字货币」本身之所以要紧，是由于这正是本产业中大部分资本试图获得的部位。现在的数字货币总市值为3.26兆USD。其中，比特币占了1.80兆USD，即55%。

在剩余的1.45兆USD中，大约0.83兆USD集中在替代性第一层区块链上。总计约2.63兆USD，约占数字货币所有资本的81%，配置在市场要么已经视为货币，要么相信可以累积货币溢价的资产上。

有鉴于此，无论你是买卖员、投资者、资本配置者还是建设者，理解市场怎么样赋予和撤回货币溢价至关要紧。在加密范围，没什么比市场想将某项资产视为货币更能影响估值了。

因此，预测将来货币溢价将流向什么地方，可以说是本产业投资组合构建中非常重要的单一输入变数。

到现在为止，大家主要关注比特币，但也值得讨论其他0.83兆USD那些「可能是也会不是货币」的资产。如前所述，大家预计比特币在将来几年将继续从黄金和其他非主权财富储存方法中夺取市场份额。

但这将把L1置于何地?到底是水涨船高，还是比特币会通过从替代性L1那里吸走货币溢价，来部分弥补其与黄金的差距？

第一，看看L1现在的估值情况非常有帮助。前四大L1合计市值为6865.8亿USD，占替代性L1板块的83%。

• 以太币

• 瑞波币

• BNB

• SOL

在前四名之后，估值飞速降低，但有趣的是，长尾效应仍然相当可观。前15名以外的L1总共持有180.6亿USD的市值，占整个替代性L1市值的2%。

关键的是，L1的市值并不是单纯反映隐含的货币溢价。L1主要有三种估值框架：

• 货币溢价

• 真实经济价值

• 对经济安全的需要

因此，一个项目的市值不止是市场将它视为货币的结果。

驱动L1估值的是货币溢价，而非营收

尽管存在这类相互角逐的估值框架，市场正日益透过货币溢价的视角，而非营收驱动的视角来评估L1。过去几年，所有市值超越10亿USD的L1的集体市销率维持相对稳定，一般在150倍至200倍之间。

然而，这个总体数字具备误导性，由于它包括了TRX和Hyperliquid。在过去30天内，TRX和HYPE产生了该组别70%的营收，但仅占市值的4%。

一旦剔除这两个异常值，真实状况就变得明确了：即便营收降低，L1的估值却一直在上升。调整后的市销率持续走高：

• 2025年11月30日–40倍

• 2025年11月30日–212倍

• 2025年11月30日–137倍

• 2025年11月30日–205倍

• 2025年11月30日–536倍

基于REV的讲解或许会辩称，市场只不过在为将来的营收增长定价。但，这种讲解在基本的审察下站不住脚。在同一篮子的L1中，除去一年以外，每年的营收都在降低：

• 2025年–123.3亿USD

• 2025年–48.9亿USD

• 2025年–27.2亿USD

• 2025年–35.5亿USD

• 2025年–17.0亿USD

在大家看来，最简单直接的讲解是：这类估值是由货币溢价驱动的，而不是由目前或将来的营收驱动的。

L1表现持续逊于BTC

假如L1的估值是由对货币溢价的预期所驱动，那样下一步就是知道到底是什么塑造了这类预期。一个简单的测试办法是将它报价明细表现与比特币进行比较。

假如货币溢价的预期主要只不过反映比特币的价格变动，那样这类资产的表现应该像比特币的Beta。其次，假如货币溢价预期是由每一个L1独特原因驱动的，大家预期其与比特币的有关性会弱得多，且表现会愈加独特。

作为L1的代理指标，大家检视了自2025年12月1日以来前十大L1代币对比比特币的表现。这十项资产占L1市值的约94%，因此它们提供了该板块的代表性图景。在此期间，十项资产中有八项在绝对基础上表现逊于比特币。其

中六项落后40%或更多。只有两项资产表现优于比特币：瑞波币和SOL。瑞波币的领先幅度仅为3%，考虑到瑞波币历史上主要由散户驱动的资金流，大家不会过度解析这一点。唯一具备显著优秀表现的资产是SOL，其表现优于比特币87%。

深入分析SOL的优秀表现，事实上它好像可能表现不佳。在SOL表现优于比特币87%的同一时期，SOL的基本面呈抛物线式增长。DeFi总锁仓量增长了2,988%，成本增长了1,983%，DEX买卖量增长了3,301%。以任何适当的标准衡量，自2025年底以来，SOL生态系统增长了20到30倍。然而，旨在捕捉这种增长的资产SOL，仅能比比特币多出87%的涨幅。

为了产生对比比特币的显著优秀表现，一个L1无需其生态系统增长200|300%。它需要2,000|3,000%的增长，才能仅仅产生高双位数的超额收益。

基于以上所有剖析，大家觉得，虽然L1仍然是基于对将来货币溢价的期望而被估值，但市场对这类预期的信心正在悄然被侵蚀。同时，市场并没对比特币的货币溢价失去信心，假如有些话，比特币对L1的领先优势正在扩大。

虽然数字货币在技术上无需成本或营收来证明其估值的合理性，但这类指标对L1确实非常重要。与比特币不同，它们的核心叙事依靠于打造一个据称能支撑代币的生态系统。

然而，假如一个L1的生态系统显示用量同比降低，那样该L1就失去了它相对于比特币的唯一角逐优势。假如没真实的经济增长，市场将愈加很难相信这类L1的「数字货币」故事。

展望将来

展望将来，大家预计这一趋势在2026年或将来几年内不会逆转。除去少数可能的例外，大家预计替代性L1将继续向比特币流失市场份额。因为市场日益认识到比特币拥有最强的「数字货币」倡导，L1主要由将来货币溢价预期驱动的估值将稳步压缩。虽然BTC在将来几年将面临挑战，但这类问题太过遥远且过于依靠未知变数，没办法为目前角逐性L1资产的货币溢价提供有意义的支撑。

对于L1来讲，举证责任已经转移。当与比特币相比时，它们的叙事不再引人注目，它们也不可以无限时地依靠广泛的市场狂热来证明其估值的合理性。「大家有朝1日可能成为货币」这个窗口曾足以支撑兆USD级的愿景，但目前这个窗口正在关闭。投资者目前拥有十年的数据证明，L1的货币溢价只有在平台极度增长的时期才能保持。

在那些罕见的爆发期以外，L1持续落后于比特币，而当增长消退时，货币溢价也随之消退。