为何资本正在逃离BTC？

BTC一直都不是货币的将来。它只不过一场监管战争中的“攻城锤”。目前，战争马上结束，当初塑造这把锤子的资本正在悄然离场。

17年来，大家一直说服自己，“魔法网络货币”（Magic Internet Money）是金融的终极形态。但它不是。BTC是一个监管层面的“攻城锤”，是一台作用与功效单一的攻城器械，专为撞碎一堵特定的墙而建：这堵墙就是国家对“数字不记名资产”（digital bearer assets）的零容忍。

目前，这项工作基本完成了。代币化的美股已经在发行；代币化的黄金不只合法而且正在增长；代币化的USD（稳定币）市值已达数千亿USD。

在战时，攻城锤是无价之宝。但在和平常期，它就成了一件笨重、昂贵的古董。

现在，金融轨道（rails）正在升级并合法化，“黄金 2.0”的叙事正在崩塌，回归到大家在 1990 年代真正想要的东西：对真实资产的代币化所有权。

I. 史前史：E|GOLD（电子黄金）

要理解为何BTC正走向过时，你需要理解它为何被建造出来。它并不是“无玷怀孕”（凭空诞生），而是诞生在无数次数字虚拟货币尝试被以同样方法粉碎的阴影之下。

1996年，E|gold 上线。到 2000 年代中期，它拥有约 500 万个账户，处置着数十亿USD的资金。它证明了一件关键的事情：世界渴望由硬价值支撑的数字不记名资产。

然后，国家机器粉碎了它。

2005年12月，FBI 突袭了 E|gold。
2008年7月，其开创者认罪。信息非常明确：摧毁一个中心化的数字黄金货币简直轻而易举。敲开一扇门，查封一台服务器，起诉一个人，所有就结束了。

三个月后，即 2008 年 10 月，中本聪发布了BTC白皮书。他已经花了好几年时间考虑这类问题。在他一个人的著作中，他说传统和早期数字虚拟货币的根本缺点在于它们对中央银行和商业银行的信赖需要过高。像 E|gold 如此的实验表明，攻击这类信赖点是多么容易。

中本聪刚刚目睹了一次数字虚拟货币的真正革新被“斩首”。假如你想让数字不记名资产存活下来，你就不可以让它由于“被敲开一扇门”而灭亡。

BTC是专门为了移除那些致使 E|gold 死亡的攻击向量而设计的。它不是为了效率而建，它是为了存活而建。

II. 战争：必要的幻觉

在早期，引导某人用BTC几乎就像变魔术。大家会告诉大家在手机上下载一个钱包。当第一枚币到账时，你可以看到他们脸上那种顿悟的表情。他们刚刚开设了一个金融账户并瞬间收到了价值，不需要许可，不需要文书，不需要监管机构。

这是一记响亮的耳光。银行系统忽然看上去陈旧不堪。你忽然意识到自己过去在无声无息中遭到了多大的压抑。

在拉斯维加斯的 Money 20/20 大会上，一位演讲者在大屏幕上放了一个微信二维码，搞了一场现场BTC彩票。观众发送BTC，实时创造了一个奖池。坐在我旁边的一位传统金融（TradFi）人士凑过来讲，这位演讲者刚刚大概违反了十五条法律。他可能是对的。但没人在乎。这正是重点所在。

这不止是金融；这是反叛。早期BTC Reddit 上的一篇置顶帖完美地捕捉到了这种情绪：买BTC，由于“这是对那些从中渔利、吸食我辛勤劳动成就的骗子和强盗的一句‘去你妈的’。”

这种冷启动机制是完美的。通过为事业而战、发帖、喊单、辩论和拉新，你直接增加了你一个人和你朋友钱包里硬币的价值。反叛是有回报的。

由于互联网没办法被关闭，所以在每一次打击和每一次负面新闻之后，它都在继续增长。伴随时间的推移，每一个人都开始表现得仿佛“魔法网络货币”是真正的目的地，而不是一种权宜之计（hack）。

这种幻觉变得这样强烈，以至于建制派也开始加入游戏。贝莱德申请了 ETF。美国总统讨论将BTC作为储备资产。养老基金和大学购买了风险敞口。Michael Saylor 说服可转换债券用户和股东资助了数百亿USD的企业BTC购买。挖矿规模不断扩大，直到其耗电量可与中等规模的国家相匹敌。

最后，伴随超越一半的竞选资金来自加密范围，关于将这类金融轨道合法化的需要被听到了。讽刺意味非常简单：政府对银行和支付处置商的严厉打击，帮助创造了一个价值三万亿USD的“攻城锤”，迫使他们投降。

III. 溃败：当胜利抹杀了买卖

轨道升级，垄断打破

BTC的优势从来不止是抗审察性。而是垄断。

多年来，假如你想要代币化的不记名价值，BTC是唯一的选择。账户被关闭，金融科技公司害怕监管机构。假如你想要即时、可编程货币有哪些好处，你就需要同意BTC这个整体套餐。

所以大家同意了。大家热爱它，支持它，由于没别的选择。

那个年代已经结束了。

看看 USDT，你就能了解一旦有了不止一条可用的轨道会发生什么。美元T 刚开始在BTC轨道（Omni）上，然后大多数流通量迁移到了ETH，由于那里更实惠、更好使。当ETH Gas 费爆炸时，散户和新兴市场将发行量推向了波场（Tron）。同样的USD，同样的发行人，不一样的管道。

稳定币对任何链都不忠诚。它们将区块链视为一次性的管道。资产和发行人才是关键的；轨道只不过成本表、靠谱性与与系统其余部分连接性的混合体。从这个意义上说，“区块链而非BTC”（Blockchain not 比特币）那群人事实上赢了。

一旦你理解了这一点，BTC的地位看着就完全不同了。当只有一条工作轨道时，所有都被迫在上面运行，你或许会混淆资产的价值和管道的价值。当有很多轨道时，价值就会流向最实惠、连接性最好的地方。

这就是大家目前的处境。美国以外的大部分世界人口目前可以拥有美国股票的代币化债权。过去是数字货币杀手级应用的永续期货（Perpetual futures），正被 CME 等场合克隆到在岸市场。银行开始支持 美元T 的存取款。Coinbase 正在进步成为一个通过银行和经纪账户的结合体，你可以在那里汇款、写支票，并在你的数字货币旁边购买股票。过去保护BTC垄断地位的互联网效应正在消解为通用的管道设施。

一旦垄断消失，BTC就不再是获得利益的唯一渠道。它变成了一种与受监管的、优质的商品角逐的商品，而后者更接近大家刚开始真正想要的东西。

技术现实检验

在战争期间，大家忽视了一个简单的事实：BTC是一个糟糕的支付系统。

大家仍然通过扫码和粘贴长串无意义的字符来转移价值。没标准化的用户名。跨层和跨链转移价值就像是障碍练习场。一旦搞不清什么地址是什么，你的钱就永远消失了。

到 2017 年，发送BTC的成本暴涨至近一百USD。布拉格的BTC咖啡店不能不同意LTC币才能保持运营。我在拉斯维加斯吃过一顿晚饭，用BTC结账花了 30 分钟，由于大家在笨手笨脚地操作手机钱包，买卖还被卡住了。

即便在今天，钱包也常常以基本的方法出现问题。余额不显示。买卖挂起。大家将资金发送到错误的地址并使其蒸发。在早期，几乎每一个被赠送硬币的人都把它们弄丢了。我就弄丢了超越一千个BTC。这在加密世界是正常状态。

纯粹的链上金融在大规模用时是可怕的。大家在浏览器上点击“签名”，却看不明白也理解不了那些乱码。像 Bybit 如此复杂的运营机构仍然可能被黑客盗走十亿USD，而且没有效的追索权。

大家告诉自己这类客户体验（UX）问题是暂时的成长阵痛。十年后，真正的 UX 改进并非某种高雅的协议。而是中心化的推广托管人。他们给了大家密码、账户恢复功能和法币出入金通道。

在技术层面上，这就是那个讽刺的结局：BTC从未掌握怎么样在不重新创造它声称要取代的中介机构的状况下变得好使。

这笔买卖不再值得冒险

一旦其他地方的轨道得到改变，剩下的就只有“买卖”（投资逻辑）了。

看看这整整一个加密周期的回报，正好回溯四年。纳斯达克指数击败了BTC。 你承担了生死存亡的监管风险，同意了残酷的回撤，忍受了持续的黑客攻击和交易平台破产，而你的回报却跑输了一个普通的科技指数。风险溢价已经消失了。

ETH的状况更糟。这个本应由于你承担风险而给你最高利润的技术栈部分，变成了对绩效的直接征税，而无聊的指数线却在稳步上升。

部分缘由是结构性的。有一大量原始持有者（OG），他们的全部净资产都在数字货币中。他们目前老了。他们有家庭、有实质开支，还有正常的去风险需要。他们每一个月卖币来资助正常的富生活活。在成千上万的持有者中，这是每月数十亿USD的“生活方法抛压”。

新的资金流入是另一种动物。ETF 用户和财富管理机构大多只做 1% 或 2% 的配置，作为一种“例行公事”（box checking）。这笔钱有粘性，但不激进。这类适度的配置需要与无情的 OG 抛售、加上交易平台成本、加上矿工发行、加上诈骗代币和黑客攻击作斗争，只是为了维持价格不下跌。

那个“由于替监管挡子弹而获得巨额 Alpha”的年代已经过去了。

建设者嗅到了停滞

建设者不傻。他们能闻到技术何时失去优势。开发者活动已经狂跌至 2017 年的水平。

同时，代码库事实上已经僵化。改变一个去中心化的系统在设计上就是困难的。过去将数字货币视为前沿阵地的雄心勃勃的工程师们，已经漂流到了机器人、太空、AI和其他范围，在那些地方，他们可以做一些比仅仅“搬运数字”更让人开心的事情。

假如投资回报差，客户体验更差，人才还在流失，那样将来的道路就不难看清了。

IV. 纠错机获胜过纯粹的去中心化

去中心化邪教讲述了一个简单的故事：代码即法律。不可审察的货币。无人可以停止买卖或逆转它。

大部分人事实上并不想要那个。 他们想要能工作的轨道，他们想要在出问题时有人来修复。

你可以从大家对待 USDT 的态度中看到这一点。当资金被朝鲜黑客窃取时，USDT 想冻结这类余额。当有人错误地将很多 美元T 发送到合约或销毁地址，假如仍然可以从原始钱包签名、通过 KYC 并支付成本，USDT 会将卡住的代币列入黑名单，并向正确的地址重新铸造代币。会有文书工作和延误，但有一个步骤。有一个人类层可以承认错误并修复它。

这是买卖对手风险，但这是大家重视的那种风险。假如你因技术失误赔钱或遭到黑客攻击，至少还有恢复的机会。对于链上的BTC，没这种机会。假如你粘贴错了地址或签署了错误的买卖，损失是永久性的。没上诉，没帮助台，没第二次机会。

大家整个法律体系都是打造在相反直觉之上的。法院有上诉。法官可以撤销判决。州长和总统可以赦免。破产规范的存在是为了让一个错误的决定不会永远毁掉一生。大家喜欢生活在一个明显错误可以被撤销的世界里。没人真的想要一个由于像 Parity 多签漏洞如此的 Bug 就能冻结 DOT波卡 财库 1.5 亿USD，而每一个人都只能耸耸肩说“代码即法律”的系统。

大家也比早期更信赖发行人。那时，“监管”意味着早期加密企业失去银行账户，由于银行害怕监管机构吊销其银行牌照。就在近期，大家目睹了整个对加密友好的银行在一个周末被端掉。国家感觉像是刽子手，而不是裁判。

今天，同样的监管机构是安全网。它强制披露信息，将发行人关进经过审计的结构中，并给政客和法院提供了惩罚赤裸裸偷窃的抓手。数字货币和政治权力目前已经交织得足够紧密，监管机构没办法随便核平整个空间；他们需要驯化它。这致使与发行人和监管机构风险共存，感觉比生活在一个丢失助记词或遭遇恶意签名提示就能叫你万劫不复且无处追索的世界要理智得多。

没人真的想要一个完全不受监管的金融体系。十年前，一个破碎的受监管体系让不受监管的混乱相比之下看上去非常有吸引力。但伴随受监管的轨道现代化并增加功能，这种买卖发生了逆转。显露出的偏好非常明确：大家想要强大的轨道，但他们也想要场上有一个裁判。

V. 从魔法网络货币到代币化真实资产

BTC完成了它的工作。它是那个撞碎了阻止 E|gold 和每一次类似尝试的墙壁的攻城锤。它致使永远禁止代币化资产在政治和社会上变得不可能。

但这场胜利创造了一个悖论。当系统最后赞同升级时，攻城锤的高价值就崩塌了。

数字货币仍然有一席之地。但大家不再需要一支价值三万亿USD的反叛军队。Hyperliquid 只有 11 个人的精简团队就能做出功能原型并迫使监管机构做出回话。当某些东西在沙盒中有效时，传统金融（TradFi）将用监管包装克隆它。

主要的买卖逻辑不再是将你净资产的一大块投入“魔法网络货币”十年并祈祷。这只有在轨道破碎且上行空间明显巨大时才有意义。“魔法网络货币”一直是一种奇怪的妥协：完美的轨道包裹着除去故事以外一无所有些资产。 在未来的文章中，大家将看看当同样的轨道承载着对现实世界中真正稀缺事物的债权时会发生什么。

资本已经在调整。甚至数字货币的非官方中央银行也在转移阵地。USDT 资产负债表上持有些黄金比BTC还多。代币化黄金和其他现实世界资产（RWA）正在迅速增长。

“魔法网络货币”的年代正在结束。代币化真实资产的年代正在开始。 既然门已经开了，大家可以停止崇拜攻城锤，开始关注那些在门另一侧真正关键的资产和买卖了。