MSTR 方案下跌 66% 而BTC强势上涨——杠杆最后会给 MSTR 带来什么样的影响？

一旦BTC出现轻微疲软，杠杆和溢价买卖就会崩溃，致使 Strategy（以前称为 MicroStrategy）与BTC的实质表现紧急脱节。

Strategy（$MSTR）在过去六个月中下跌了约 66%，到 2025 年 12 月 26 日，其市值将蒸发近 900 亿USD。尽管BTC维持了相对的韧性，但该股仍出现下跌，这凸显了该资产与其公司代表之间日益扩大的脱节。

此次抛售潮恰逢Strategy长期净资产值溢价的崩盘、激进的股票发行与投资者对杠杆率、指数资格和资产负债表复杂性的日益担心。伴随这类风险的累积，投资者好像愈加不想为以叙事为导向的杠杆买单。

那样，这里到底出了什么事市场重新定价？

伴随投资者重新评估杠杆BTC敞口，买卖价格也随之重新调整。

市场愈加将 Strategy 视为一种杠杆金融结构，而不是简单的BTC替代品。

Strategy 持有价值约 600 亿USD的资产BTC [比特币]和然而，其股票买卖价格却比其内在价值折让了20%至25%。这种逆转表明，投资者对杠杆、期权和风险集中度的定价方法发生了明显转变。

谈到杠杆，一旦净值溢价消失，下行风险就会加速增加。过去放大回报的杠杆反而放大了损失，从而加剧了投资者在市场承压时期的小心情绪。

当净资产值溢价狂跌时，杠杆用途便会消失。

一旦市场信心和流动性情况恶化，溢价驱动的买卖总是会飞速平仓。

从历史数据来看，Strategy 的买卖价格一般高于其BTC持有量的价值，这反映了其杠杆用途和市场对其策略优势的预期。但到了 12 月底，这种溢价不只消失，反而出现反转，这表明市场正在进行结构性重新定价，而非短期波动。

同时，持续的股权稀释引发了大家对长期股权价值达成的担心。伴随资产负债表风险日益显现，增发新股削弱了投资者的投资意愿。

杠杆效应付股东不利

一旦市场情况不利于基于溢价的仓位配置和资产负债表风险上升，杠杆就没办法再提升收益。

伴随波动性增加，杠杆放大了下行风险，促进投资者需要更高的补偿或退出。

谈到资产负债表，市场历来在重压时期更倾向于结构简单的资产负债表。这致使方案的复杂结构与投资者的偏好不符。

在资产负债表重压不断增加的状况下，STRC 被视为一种防御性信号。

伴随股市重压加剧，以收入为中心的宣传信息取代了增长叙事。

迈克尔·塞勒推广了STRC，这是一款年收益率为11%的现金分红投资工具，按月派息。尽管STRC被定位为收益型投资策略，但市场常见将它解析为防御性而非扩张性举措。

更高的收益率表明的是资本保值，而非信心。这种转变表明管理层是在应付市场重压，而不是以增长预期为导向。

问题出在哪儿？是资产本身还是封装层？

最后，这种差异凸显了BTC所有权与杠杆化企业风险敞口之间日益扩大有什么区别。

BTC本身防止了类似的崩盘，而Strategy则吸收了大多数下跌风险。这种离别凸显了投资者日益将资产本身与其包装形式区别开来。

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最后想说的话

该方案的崩溃反映的是杠杆、稀释和资产负债表复杂性的重新定价，而不是BTC基本面的失败。伴随净资产值溢价的消失，投资者不再用杠杆代理，而是倾向于更简单的投资敞口和更明确的资产负债表。